过去信贷灾难的鉴赏家知道,市场峰值通常是特别的风险交易,交易,具有后视的利益,带领的Rueful投资者抓住眉毛并问“我在想什么?”最近出售几种拨动PIK(在线支付)在美国高收益市场中,发行人员可以选择替代额外债务的侵略性结构,让我想知道我们是否刚刚到达这个转折点在目前的周期中,特别是给出了发行人的未体力使用筹集的资金。

正如我在下面讨论的那样,我认为答案是“否” - 或者至少“尚未”。这主要反映了美联储对市场的支持和经济和消费者行为的稳定。但大大取决于政治环境在选举后如何摇晃,进一步刺激包裹的机会以及大流行的道路。

达到收益率

我会从一点历史开始。

当投资者对更高的屈服仪器的需求时,信贷市场通常发生在低利率时期,导致具有风险返回权衡的资产课程,这次是由于后代的利益而导致的。因此,它必须令人担忧,即现在的一系列固定收益资产类别低于巨大的金融危机(图1),特别是鉴于从退休人员的收入债券的需求不断增加。

图1:美国投机级,投资等级和10年的国债收益率

另一种注意事项是,虽然该图的时间序列于2006年开始,但数据返回到20世纪90年代中期,以获得信用指数,并为1962年进行10年的财务。即使在这些延长的时期,产量也在记录低点 - 当我们考虑市场过剩的风险时,这种可怕的想法。 (在侧面说明时,许多读者将意识到金融危机的膨胀调整,即真实的产量,而不是现在。但由于买家主要关注标题水平,我不关注认为这是一个显着的缓解因素。)

企业债券投资者提升产量的常见方式是接受更多的信用风险和更有利的还款条款。正如我在下一节中描述的那样,Toggle Piks组合了这些功能。

飞行或死亡

考虑切换PIK的最佳方式是从销售他们的公司的角度来看。

危险的公司,通常发出PIKS的类型通常被描述为“飞行或死亡”情况。它们在一开始就受到了很大的压力,并且具有很高的违约风险,即“死亡”是一种真正的可能性。但他们也有很多潜力,所以如果他们可以通过未来几年来替代方案(“飞行”)作为销量增长的替代方案,他们会产生现金并支付债务,或者可能会被更强大的实体购买。

如上所述,切换PIKS为发行人提供可选择通过切换或“切换”,或“切换”,从制作优惠券利息支付给投资者债券。当你强调的时候节省现金是好的,但权衡就是它筹集了额外偿还的额外债务。因此,切换PIKS可以帮助发行人保持一段时间(或高空,与我的航空类比持态度)一段时间,但由于该公司变得更加杠杆,因此它增加了后来崩溃的风险。

“这笔钱是什么?”

有关的问题在考虑发出拨动PIKS的发布标志着当前信用周期的峰值是债券销售的收益正在使用的内容。非生产性使用债券持有人在追求收益率时接受更大的风险,因此是一个糟糕的迹象。最近的趋势在这方面不鼓励。

要回顾,当借款人使用发行的方式时,债券持有人的风险降低了产生可用于偿还其债权人的现金的方法。这种生产力用途的例子包括退休,借款,投资促进销售或效率,并融资战略习得。当资金使用不生产的资金而导致风险增加,例如建立新公司总部大楼(是的,这确实发生了)或者当它被支付给股东时。

根据媒体报道,一些最近的拨动PIK交易是“股息回归”,这意味着公司已经偿还额外债务,以支付其所有者,通常是私募股权公司,“特殊”(意思是非常大)股息。因此,股息回顾只不过是将公司债券持有人转移到其股东的资金。在我看来,债权人愿意支持这一点,特别是当与PIKS的风险结构相结合时,风险令人的迹象可能会接近不健康的水平。

到目前为止,我一直在描述为什么与切换PIKS相关的风险可能意味着我们快速接近市场高峰。我现在将切换大头裂解并使其案件尽管存在警告标志,但卖出的信贷市场并不迫在眉睫,这已经支持足够的支持。

获得您的冒险的报酬

市场顶部的特点也是信用风险的错误估计,即案件,当投资者不再因其所采取的风险充分支付。信贷差价的运动 - 企业债券投资者接受信贷和其他风险的额外收益率 - 自3月以来,当联邦储备银行揭开市场和国会的支持包通过关注行为和其他措施时,表示债券持有人仍然存在适当地支付以购买风险债务。图2显示了自年年债券的开始以来,债券额定BB(高产桶中最低风险)CCC(风险最高),以及整体市场。

图2:BB,CCC和高收益市场信贷差价

 

 

在适当的风险上定价的市场方面是什么令人鼓舞的是,CCC传播较少,百分比基于额定实体的百分比(图3),这意味着这些CCC债券的持有人仍在相对支付出色地。

 

市场仍然由美联储和更稳定的经济前景支持

市场动态反映了他们的发展以及普遍经济条件。我认为“尚未”的回应中的两个最佳论点,当涉及到市场顶部的时机,来自两个来源。

图3:Hy Spread Deltas从3月到11月

在信贷市场的特定发展方面,回顾说,市场崩溃,特别是高收益率,通常是由于流动性的损失引发,通常是当风险水平急剧上升到安全资产的飞行时,发行人员对发货人提供了昂贵的昂贵卖债券。图2中稳定的展开水平表明,这不是目前的情况。与股票市场的比较提供了进一步的见解。

图4跟踪高产债券扩展和股权选项波动率的VIX指标。衡量风险厌恶。虽然vix在多年来展示了更大程度的跃脚,直到Covid危机两次序列显示出高水平的合作。今年3月,Vix上升到超出巨大金融危机的水平。自从过去的高收益率蔓延,它仍然比高收益率更多地升高。我认为分歧主要反映了美联储对信贷市场的支持计划,其中没有任何可比股票。

图4:高产债券扩展VS. VIX指数

 

转向一般经济条件,一个主要的加点是经济和消费者行为似乎是稳定的。至少部分反映了这一点,每周失业索赔,同时仍在升高,从经济停机期间达到的峰值下降(图5)。

图5:每周失业索赔

 

第二次考虑是个人储蓄率下降(图6)

图6:个人储蓄率

与与大流行有关的一切,储蓄率的初始飙升是“在图表上”,因为消费者在面对高度不确定的前景的情况下削减了支出。由于在国民经济中,一个人的支出是另一个人的消费,储蓄率较高导致国内生产总值大幅下跌。虽然储蓄率仍然存在于历史平均水平的两倍,但其后Covid Peak的下降促成了第三季度GDP的急剧反弹。

covid:我们在长途繁忙中

我的最后一点是,虽然Covid将与我们在一起多年来,但美国人似乎正在调整他们的行为。正如我在图7所示,过去几个月内宣布的Covid感染率的波动对美国人访问零售和休闲地点(包括餐馆)的意愿没有影响。虽然如果进一步感染甚至进一步激增,但是消费者行为的稳定性是对经济前景的支持,因此是市场。

图7:个人移动性(零售和休闲)的变化与1月份和宣布Covid案件

 

我太知道,这些积极的适应症们不协调地抵抗感染和死亡的攀登率,仍然非常高的失业率。但证据表明,后者专注于经济最暴露的部门,例如休闲和旅行。这伤害了大量的人,但我们需要记住,其他,较大的,诸如金融和耐用品等领域相对较好。结果是经济,经济低于大流行前水平,但这是逐步的潜在增长步伐(此评估无视重新审核工作人员的第三季度Sneckback暂时下定)。由于信贷市场不需要快速增长,从而进一步支持“尚未”的市场高峰时机的观点。